从“通道思维”向“价值发现”转型 券商“看门人”责任进一步压实

　　A股IPO撤否节奏近期有所提速。Wind数据显示，2026年以来券商已有77个IPO项目撤否（含联合保荐），其中三季度以来多达40个，企查查、博华科技、汇禾医疗等知名项目接连终止审核。随着监管持续压实“看门人”责任，投行执业理念正从“通道思维”向“价值发现”深度转型，从源头把好资本市场入口关。

　　Wind数据显示，三季度以来，IPO撤否项目就多达40个。年内备受关注的撤否个案，多集中在近期终止审核。

　　上交所官网披露，备受市场关注的企查查在10月9日被终止IPO审核。资料显示，公司拟募资15亿元，2025年实现营收7.87亿元、毛利率91.41%。在IPO审核中，公司采集来源、爬虫争议、个人信息脱敏、跨境流动等合规问题受到监管问询。

　　10月5日，博华科技创业板IPO因主动撤单被终止审核，保荐机构为中信证券。从IPO进度来看，博华科技已过会多年，上市申请早在2022年6月便获受理，次年1月中旬过会。但过会后，该公司长期未提交注册，最终在过会三年多之后选择撤单。

　　汇禾医疗科创板IPO于9月24日被终止审核。该企业于今年6月30日才获受理，由东吴证券、国泰海通证券联席保荐，从受理到撤回仅86天。值得一提的是，汇禾医疗不仅是今年科创板生物医药板块首家终止审核的企业，还是今年被抽中现场检查后，首家终止审核的IPO。

　　另一家在国庆假期撤单的企业是佳饰家集团，该公司的IPO申请于去年年底获受理，保荐券商为东方证券，原拟募资7.71亿元，今年年初进入问询阶段。撤单之前，佳饰家集团已在8月下旬完成第二轮问询回复。

　　9月21日，科创板IPO环动科技被终止审核，成为年内首家撤否的机器人企业。该公司主营关节减速器，由广发证券保荐。

　　Wind数据显示，2026年以来券商已有77个IPO项目撤否（含联合保荐），与去年同期97家撤否IPO相比下滑20.62%。从拟上市板块分布看，撤否项目高度集中在北交所。77个撤否IPO项目中，北交所撤否IPO42个，占比超一半；其次为上交所20个（上市主板6个、科创板14个）、深交所15个（深市主板5个、创业板10个）。

　　对于北交所IPO撤否增多，业内人士认为，本质上反映了北交所审核逻辑的升级。在业绩可持续性方面，北交所企业多处于细分赛道，行业波动大，监管更关注业绩增长的底层逻辑；在经营规范性方面，中小企业普遍存在财务核算不规范问题，监管通过多轮问询压实会计处理真实性，杜绝“带病上市”；在技术创新性方面，研发投入、知识产权、技术壁垒是北交所的核心考核项，不符合“创新型中小企业”定位的企业，即便盈利高也会被劝退。

　　从头部券商来看，申报74个、撤回8个，撤否率10.81%；申报69个、撤回8个，撤否率11.59%；中信建投申报49个、撤回9个，撤否率18.37%；华泰联合申报32个、撤回5个，撤否率15.63%。

　　部分中小券商的撤否率相对较高。其中，甬兴证券、国融证券前三季度分别申报了2家和1家，撤否率均为100%；华创证券申报了3个、撤回2个，国元证券申报了6个、撤回4个，撤否率均为66.67%；华源证券申报了2个、撤回1个，撤否率为50.00%。

　　IPO撤否率是指在一定时期内，保荐机构所负责的IPO项目中，被终止审核（包括主动撤回申请和审核不通过）的项目数量占其保荐项目总数的比例。这一指标是衡量券商投行业务质量的重要参考。

　　撤否率的高低不仅是券商投行能力的直观体现，更将直接影响行业评价与业务发展。2025年底，中国证券业协会修订发布《证券公司投行业务质量评价办法》（简称《评价办法》），进一步强化对保荐业务的考核约束。《评价办法》明确，未按时回复审核问询、未及时提交更新财务资料导致终止的，单项目扣60分；被现场督导/检查后撤回的，扣分从60分提至100分；除合理原因外的其他终止情形，扣分从20分上调至40分。在100分基础分值中，股票保荐业务执业质量占35分，严格的考核体系将倒逼券商强化质量管控。

　　在这一背景下，券商IPO保荐项目撤否率今年以来有所下降。Wind数据显示，截至2026年10月19日，从申报项目来看，有撤否记录的27家券商合计申报485个项目，主动撤回家次77个，这27家券商的整体撤否率为15.88%，较上年同期的22.2%下降6个多百分点。

　　“企业IPO终止并非单一因素导致，而是公司业绩表现、发行政策调整、板块定位适配度、行业监管限制及市场容量边界等多重变量共同作用的结果。”一位投行人士表示，随着监管考核的细化与严格，撤否率、过会率及执业质量评价将成为券商投行核心竞争力的重要标尺。

　　“监管层‘申报即担责’的立场愈发明确，中介机构‘看门人’责任被持续压实。”他进一步指出，“即便项目主动撤单，仍可能面临后续追溯核查，‘一撤了之’已成为过去时。在IPO市场热度回升、券商竞速投行赛道的背景下，头部机构更需平衡规模扩张与质量把控，从项目承揽、尽职调查到问询回复、持续督导，筑牢全流程风控防线。”

　　“推动投行执业理念从‘通道思维’向‘价值发现思维’深度转型，是把控IPO项目质量、从源头降低撤否率的关键。”另一位投行人士认为，中介机构必须回归保荐本源，在IPO业务中彻底摒弃“包装上市”的短视思维，通过扎实、全面的尽职调查深挖企业真实的内在价值与长期成长潜力，精准筛选出拥有核心技术、公司治理规范的优质标的，从源头上杜绝“带病申报”行为。